2026年的创新药一级市场，呈现出一种极度撕裂的矛盾行情。
表面看，行业暖意融融，融资数据全面回暖。一季度一级市场完成410起融资、总金额354.6亿元，同比分别上涨16.5%、50.5%，沉寂许久的医药赛道，终于重新迎来资本入场、机构重启尽调、项目恢复议价的热闹局面。
但剥开热闹的表层，真正的行业底色早已彻底改写。
二级市场恒生创新药指数长期卡在2500–3100点区间震荡，3月更是走出去年6月以来最长的低位调整周期。叠加港股收紧红筹架构上市的监管信号，无数biotech的IPO路径被拦腰截断，一级市场的退出预期全面松动。
一边是Q1数据回暖的短暂春光，一边是下半年行情下行、解禁潮来袭、渠道收窄的重重隐忧。
比市场波动更残酷的，是资本极致的二八分化。如今的创新药融资，早已不是“能不能融到钱”的问题，而是顶级管线被疯抢，平庸管线无人问津，中间层70分管线进退两难的结构性困局。
在短暂的窗口期里，行业正在完成一场残酷的分层出清。
一、短暂回暖是假象：一级市场的危机感早已拉满
本轮一级市场回暖，并非行业基本面彻底反转，而是依托二级市场反弹、BD交易爆发、退出渠道修复带来的阶段性红利。
2025年下半年，港股医药板块强势反弹，大量早期基金得以解套退出，LP对医药赛道的配置意愿回升，增量资金入场、存量资金重启出手。与此同时，创新药BD交易迎来爆发式增长，大量项目通过授权合作实现资产变现，不仅验证了技术价值，也让市场看到了不依赖IPO也能落地、也能赚钱的新可能。
多重利好叠加，让2026年开年的创新药市场暖意十足。
但所有行业从业者都心知肚明：这轮回暖极其脆弱，危机早已潜伏。
从退出端来看，当前一级市场成熟项目的出口高度单一，基本完全依赖港股IPO。而监管收紧红筹架构上市，直接堵死了一大批企业的上市路径，过去三个月，Pre-IPO轮机构普遍进入观望状态，不敢轻易下注。
从行情节奏来看，下半年的风险进一步放大。一方面，此前签署对赌协议的大批biotech集中排队IPO，在上市通道收紧的背景下，大量项目大概率闯关失败，直接打击一级市场投资信心；另一方面，去年18A上市的企业，将在今年下半年迎来集中解禁，机构集中退出会带来二级市场资金流出、估值承压，反向传导压制一级市场估值与LP出资意愿。
正是看透了这一趋势，头部药企都在疯狂抢时间、储备现金流。范恩柯尔在春节前完成B轮融资，年后立刻启动B+轮，核心目的只有一个：赶在行情下行之前，尽可能多储备现金，扛过周期低谷。
当下的创新药融资窗口期，短得稍纵即逝。
二、最尴尬的夹层：卡住生死线的“70分管线”
经历数年行业洗牌，一级市场投资人彻底告别粗放式撒钱，变得极度专业、极度挑剔。行业彻底告别普涨行情，进入极致择优、头部通吃的时代。
如今市场最难、最尴尬、最危险的，既不是一无所有的早期初创，也不是数据亮眼的顶级硬核项目，而是数量最庞大、处境最尴尬的70分管线。
何谓70分管线？
资质不算差，分子结构、底层机制没有硬伤，看似具备成药潜力；但没有颠覆性创新，没有绝对领先的临床疗效，无法做出best in class的差异化优势。
最致命的问题是赛道高度内卷、同质化严重。同一个靶点、同一种技术模式，动辄二三十家企业扎堆布局，研发进度高度重合、数据表现趋同，彼此之间几乎没有差距。
对投资人而言，这类项目最大的问题是：没有非投不可的理由，也没有绝对胜出的把握。
在尽调环节，70分项目会陷入无限拉锯。投资机构反复核对竞争格局、拆解专利壁垒、对比临床数据，迟迟无法决策；BD合作方也持续观望，除非是企业战略必争靶点，否则交易能拖则拖、能缓则缓。
最终，这些卡在中间的企业，陷入极致被动的死循环：前进无法融资扩张，后退不敢停止研发，账面现金流持续消耗，进退维谷、原地内耗。
反观市场两极，呈现完全不同的境遇：
顶级90分以上管线，凭借原创机制、独家靶点、碾压级临床数据，被机构抢投，估值持续走高、融资份额难求；
早期0-60分初创项目，依托低价估值、优质团队、全新方向，也能轻松拿到早期资金；
唯独中间层70分项目，高不成低不就，成为资本最不愿意买单的鸡肋资产。
三、融资最难的死亡轮次：B/C中间段的极致困境
除了管线同质化，轮次属性进一步放大了创新药企业的融资难度。
创新药行业一直存在一条隐形规律：两头好融，中间最难。
早期天使、A轮，拼团队、拼方向、拼逻辑，估值低、投入小、风险可控，只要团队背景优质，就能轻松拿到启动资金；
后期Pre-IPO轮，拼进度、拼退出、拼确定性，上市路径清晰、回报预期明确，机构敢于重仓入局；
唯有B轮、C轮中间阶段，是公认的死亡谷。
这个阶段的企业，估值已经大幅抬升，需要的融资金额体量巨大，但临床数据尚未完全成熟，大多停留在概念验证阶段，数据表现介于合格与优秀之间，无法形成颠覆性优势，也无法彻底打消资本顾虑。
投资人需要承担高额风险、投入巨额资金，却看不到绝对的确定性回报，决策自然极度谨慎。无论市场冷暖，这一轮次永远是融资最难的赛道。
与此同时，很多企业寄希望的政府产业基金，也并非最优解。地方国资侧重招商落地、固定资产投入、本地返投，而多数研发型biotech坚持轻资产、轻运营模式，不布局重资产生产设施，与国资诉求天然错位，市场化基金依旧是最优选择，但也最难获取。
在这样的困境下，能否灵活迭代、快速纠错，就成了企业穿越周期的核心能力。
范恩柯尔之所以能在B轮寒冬中顺利完成两轮融资，核心在于自我革命式的战略调整。企业主动跳出内卷严重的传统小分子赛道，转向RDC核药研发方向。
不同于小分子漫长的验证周期，RDC核药依托PET-CT影像，仅需少量患者样本，就能快速验证分子优劣，无需漫长的IND、GCP流程，大幅压缩研发周期、降低试错成本，用更短的时间、更扎实的早期数据，给了资本足够的确定性。
但绝大多数药企早已深陷临床管线，无法灵活掉头，只能硬着头皮内卷，在同质化红海中持续消耗现金流。
四、资本新规则：退出多元化，价值重估彻底落地
随着IPO窗口收紧，创新药一级市场的退出逻辑正在彻底重构，单一上市退出的路径被打破，行业进入IPO+并购+BD分成的多元退出时代。
为对冲上市不确定性，当下多数早中期优质项目，开始嵌入BD联动分红机制，绑定项目里程碑收益，让投资人无需等待IPO，也能获得阶段性回报。
目前行业BD首付款中位数达五六千万美元，量级可观，但多数企业可分配利润有限，分红条款大多仅在重大里程碑落地时触发，实际落地案例依旧稀少。相较而言，产业并购仍是当前最稳妥、最受资本认可的终极退出方式。
退出逻辑的变化，进一步倒逼融资逻辑重构：资本不再只看上市预期，更看重管线的可交易价值、并购价值、临床实用价值。
单纯进度靠前、数据合格的70分流水线彻底失效，只有具备差异化、可落地、可变现的管线，才能获得资本持续加持。
五、破局唯一路径：告别内卷，打造不可替代的管线价值
在窗口期缩短、资本趋严、同质化内卷的三重压力下，创新药行业的竞争逻辑已经彻底改变。
过去，拼进度、拼速度、拼立项早晚；
现在，拼差异、拼创新、拼不可替代性。
纵观当前市场，能跳出夹层困境、持续获得资本青睐的药企，只有两类。
第一类，坚决跳出内卷，布局全新原创方向。
这类企业不扎堆热门靶点、不跟风fast follow，提前与头部大药企深度沟通，依托产业反馈验证方向可行性，规避同质化竞争。这类具备原创能力、赛道稀缺的项目，是当前资本争抢的核心标的，完全不愁融资与落地。
第二类，深耕工程化优势，做到细分赛道Top级实力。
在存量赛道中，不再盲目跟风，而是深耕适应症创新、优化分子结构、打磨技术组合，依托中国早研的速度与成本优势，做出同类最优的临床价值。即便身处热门赛道，也能凭借碾压级细节优势，跳出70分的平庸夹层。
更关键的是，新时代的药企，既要埋头苦干，也要抬头发声。
管线价值需要主动展示，里程碑进展需要持续对外释放，保持与机构、产业方的持续联动，让差异化价值更早被市场看见、被资本认可。可以深耕研发，但不能闭门造车。
六、写在最后：窗口期很短，唯有硬核价值能穿越周期
2026年的创新药市场，回暖是短暂的，分化是长期的，出清是必然的。
曾经靠模板立项、跟风布局、匀速推进就能融资的时代，彻底终结。资本市场不再为平庸买单，不再为内卷溢价，不再为未来赌梦。
尴尬的70分管线，终究会被市场慢慢淘汰、出清、遗忘；而具备原创能力、差异化优势、扎实临床价值的硬核管线，永远不缺资本、不缺机会、不缺出路。
行情有周期，窗口有长短，波动有反复。
但对创新药行业而言，外部所有的不确定性，最终都会收敛为内部管线的确定性。
褪去浮躁回暖的假象，穿透市场波动的迷雾，行业最终的胜负手，从来只有一个：摒弃平庸，做好硬核创新，打造不可替代的产业价值。